宝能工资发不出，姚振华却要花78亿赌酱油“老二”

编辑|杨杰

不久前，宝能系发布了新的“大招”。但随之而来的是市场上的一片质疑声。

以厨房品牌和美味鲜品牌闻名的调味品龙头中炬高新日前公布定增预案，拟以非公开方式发行2.39亿股，募集资金不超过77.965438亿元，其中70亿元拟投资300万吨扩产项目。值得注意的是，其大股东孙逸仙润田已包揽全部股份，将以现金认购非公开发行股票。而中山润天也是宝能的公司之一，实际控制人为姚振华。

一纸公告一出，中炬高辛立刻站在了舆论的风口浪尖。300万吨扩产项目，中炬高科将如何消化产能的巨大增量？陷入欠薪欠债漩涡的宝能系拿什么参与定增？姚振华做出这个决定，葫芦里卖的是什么药？

疫情期间，无论是消费市场还是资本市场都再次意识到了食品饮料赛道的潜力。从地产、物流到文化旅游、金融、医疗，再到汽车，有投资者分析，亿万富翁姚振华可能想利用股价低迷的优势，获得对中炬高科的更多控制权，通过扩大生产重建几家“厨房酱油”，甚至超越海天叶巍成为中国“酱油一哥”。

但姚振华的野心很大，面临的阻力也不容忽视。

在超市的货架上，只有几个品牌的酱油是消费者最熟悉的，包括楚邦、海天、李锦记、何谦等品牌。他们的知名度不低，销量一般不会大涨大跌。去年疫情期间，市场出现了一波“大消费”，消费和医疗成为为数不多的蓬勃发展的赛道，一些头部企业更有可能逆势而上。

a股调味品龙头上市公司财报也表现不俗。海天叶巍2020年营业收入突破200亿元，达到227.92亿元，同比增长15.13%；净利润同比增长19.61%至64.03亿元。虽然增速低于疫情前，但远好于尾部甚至腰部的企业。同期，中炬高新也保持了23.96%的净利润增速，净利润8.9亿元，逼近9亿元大关；其毛利率也有明显提升，赚钱能力甚至比疫情前更好。

但二级市场往往不那么稳定。

定增方案公布后的第一个交易日，中炬高科遭遇了“久违”的暴跌。7月26日，中概股和港股遭遇巨震，连续两天拖累a股市场，消费板块首当其冲。春节以来，火爆的抱团消费股集体迎来大溃败，白酒股最为“惨烈”，调味品公司也难逃“厄运”，股价跌回一年前的水平。

7月26日，中炬高辛在跌停板打开后，没能逃脱这波恐慌。相比今年5438+10月6月股价峰值74.03元，当日中炬高辛股价已下跌53%，市值蒸发31.5亿元。此后连续两天暴跌5%，股价一度创出34.50元新低。中炬高科也不“孤独”。同期，海天叶巍股价也从高点168.12元跌至低点107.80元，跌幅近36%，市值蒸发超过2500亿元，而何谦叶巍股价从高点42.73元跌至23元以下，跌幅近50%。

为安抚公司近6万名股东，今年4月2日，中炬高新发布公告称，拟以每股不超过60元的价格回购500万至654.38+000万股，金额3亿元至6亿元不等，回购股份用于股权激励。7月16日，公司公告回购完成。回购股份数量为1438800，回购均价为41.69元/股，耗资约6亿元。

就在几天前，定增方案公布，同时，中炬高辛也公布了年内第二次回购计划。规模和金额与上次回购方案相当，价格仍不超过60元/股。只是这一次，公司计划取消回购股份，这通常被认为是资本市场上提振股价和安抚股东的更有效方式。

但这也成为了中炬高新定增方案引发争议的原因之一。公告显示，中炬高新本次非公开发行的价格为32.60元/股(不低于定价基准日前20个交易日公司股票交易均价的80%)，不仅较当时股价低65，438+00%，也明显低于两次回购。很多中小投资者认为，上市公司高价回购股份，低价出售股份给大股东，侵犯了他们的权益。

被冒犯的不仅仅是股东，就连“公募一哥”张坤也卷入其中。去年以来，张坤管理的易方达中小盘混合型、易方达蓝筹精选混合型、易方达三年优质企业混合型出现在中炬高新的前十大股东名单中。截至今年4月9日，他们持有约7400万股，占总股本的9.29%，比去年第四季度末的持仓量增加了5350万股。

因为一家基金公司不能购买超过一家公司总股份的10%,张坤被认为是顶级买入。按照当时60元/股的均价计算，张坤总共花费了约30亿元，现在浮亏超过30%，亏损超过9亿元。

但目前中炬高科已被“公募”减持。8月1日晚间，中炬高新披露的7月23日前前十大股东名单显示，易方达蓝筹精选、易方达三年持有优质企业退出前十大股东，此外，兴全基金经理季文华管理的兴全合丰较一季度末退出三年持有。

公告显示，中炬高科将投资70亿元于阳西美味鲜食品有限公司300万吨调味品扩建项目，该项目总投资接近654.38+02.2亿元。如果进展顺利，公司将增加酱油、醋、蚝油、酱料、复合调味料等产品的产能。

目前，中炬高科主要业务中，酱油销售额约占总收入的64%，鸡粉和食用油分别约占65，438+00%和65，438+02%，其他调味品约占65，438+04%。公司在财报中还指出，近年来，蚝油、料酒、米醋、酱料等一系列新产品发展迅速。这无异于暗示公司有意大力发展这些业务。

从去年的数据来看，中炬高科确实受到了产能的制约。2020年，公司调味品整体产量约为69.73万吨，销量为69.64万吨。同期公司存货仅增加6543.8亿余元。从2015年到2020年，公司营收从27.6亿元增长到510亿元，增长近一倍；但同期存货只从6543.8+0.32亿元增加到6543.8+0.68亿元。此前，公司董秘透露，公司产能利用率已达96%。

但与此同时，公司制定了目标:定增项目，预计年销售收入204亿元，净利润51.6亿元。

2020年财报显示，中炬高新实现营收51.2亿元，净利润8.9亿元。这意味着扩建项目实施后，净利润将是2020年的近6倍。即使是行业龙头海天叶巍，到2020年也只会生产273.92万吨酱油。300万吨产能的项目投产后，中炬高科有可能一举反超。然而，中炬高辛“一口吃个胖子”真的可行吗？

这不仅遭到了投资者的质疑，7月26日，上交所向中炬高新发出了问询函，也对这个项目的可行性提出了质疑。

在目前国内调味品格局中，虽然中炬高科的市场地位仅次于海天味业，但从未被超越，被网友戏称为酱油行业的“千年老二”。根据华安证券的研究报告，海天叶巍在酱油市场占有34%的份额，而中炬高辛只有9%，而且始终受到千和味和未上市的李锦记的威胁。

在海天一家独大的情况下，第二、第三梯队的酱油企业很难实现量价双增长，拓展品类和差异化成为其重要的战略方向。

拥有厨邦酱油和美味鲜两大品牌的中炬高科也不甘示弱，依托厨邦的“绿色支票”包装，尝试另辟蹊径，主打“原产地、天然、安全”的标签，希望打动更多家庭消费者。截至目前，中炬高新对居民消费和零售收入的贡献率超过70%。

但问题是，调味品消费占国内家庭厨房支出不到2%。在目前的调味品市场中，餐饮是最重要的收入渠道，几乎占据了整个行业一半的市场份额。海天叶巍和李锦记来自餐饮渠道的收入分别占总收入的60%和70%。

这也导致了几大头部企业毛利率的差异。最近三年海天叶巍的毛利率分别为46.47%、45.44%、42.17%，何谦叶巍为45.74%、46.21%、43.85%，中炬高辛为39.12%、39.55%。

近年来，中炬高科也加大了餐饮市场的开发力度。但业内人士普遍认为，餐饮渠道普遍具有高粘度、价格不敏感的特点，对企业有吸引力。但目前在餐饮行业，调味品领域已经有头部品牌，易守难攻。

失去了餐饮渠道先发优势的中炬高科只能另辟蹊径。为此，中炬高科不断扩充自己的销售团队，加大广告投入。2020年公司经销商突破65，438+0，400家。虽然与海天的70，565，438+0还相差甚远，但同比增速达到了35%，而海天同期增速只有20%左右。2020年全年，中炬高新销售人员达到1620人，广告费用超过8600万元，是2018年的两倍。

但即便如此，要赶上海天，中炬高科还得付出很多努力。华安证券的报告显示，截至2019，楚邦触达用户数为1.31亿，而海天同期触达5.66亿人。

艾财经还注意到，2020年，中炬高科的单位制造成本和人工成本分别为365，438+065，438+0元/吨、65，438+0，465，438+0元/吨，而同期海天为243元/吨、57元/吨。

回到中炬高科扩建项目的“宏伟目标”，中炬高科的销售网络、制造、销售成本能否托起这个沉甸甸的“梦想”？

有券商预测，受不利的涨价环境和上游大豆等原材料价格上涨的影响，包括中炬高辛在内的调味品公司业绩在未来一段时间内可能继续承压。今年一季度，中炬高科虽然营收增长9.51%，但净利润却下降了15.17%。

在7月25日的公告中，中炬高新表示将于2015终止非公开发行a股股票。2015年，公司向有关部门申请非公开发行a股股票时，因涉及房地产企业而未获通过，成为两位监事反对的主要原因。

中炬高科的全称是中炬高科产业(集团)有限公司，其“本色”业务其实并不是调味品，而是与房地产有关。中炬高科在财报中称，公司自上世纪90年代初开始负责5.3平方公里的国家级中山火炬高技术产业开发区的建设和管理。经过近30年的发展，园区已基本开发完毕，公司目前在园区拥有厂房、宿舍、商业设施等物业185万平方米。

据悉，中炬高新旗下的綦江新城核心区拥有1.600亩优质商住用地。根据其附近近期拍卖价格，初步估价为654.38+07亿元-340亿元。

7月26日，中炬高新收到上交所问询函，也要求公司核实并披露在房地产业务处置完成前提出本次非公开发行方案的主要考虑和必要性，是否存在误导投资者的情形。

剥离房地产已经是公司大股东的共识。自2018增持并接手中山火炬集团，逐步掌控中炬高科以来，姚振华对这家酱油企业“考虑得很周到”。宝能系掌舵人姚振华曾在“万宝之争”中被王石称为“野蛮人”。姚振华上任后，中炬高新提出了“聚焦健康食品主业，将公司建设成为国内超一流的综合性调味品集团企业”的战略定位，并为调味品主业制定了“五年双百”的发展目标，即营业收入突破100亿，年产销突破百万吨。今年5月，宝能系重要人物何华接替陈林出任中炬高新新董事长。

网上流传一份中炬高科的调查记录，显示大股东中山润天与二股东中山火炬之间一度存在较大分歧。对于二股东中山火炬来说，更倾向于在增持前解决房地产资产问题；同时也期望扩建项目放在中山火炬与阳西县合作的中山工业园区，中山可以分享一半的税收。这也意味着，如果失去二股东的支持，姚振华可能需要至少持有公司20%股份的小股东支持才能通过定增方案。

另一个问题是，如果中山润田可以通过出售房地产业务获得足够的资金扩大生产，为什么还要融资？

根据这份调查记录，大股东欲增持控制权；而更多的资金也有利于收购兼并等资本运作，或者用于渠道和品牌营销。

根据目前的股权信息，姚振华宝能集团持有控股资本平台聚盛华67.4%的股权，聚盛华持有中山润天100%的股权，中山润天作为中炬高新的控股股东持股25%。如果本次定增顺利，中山润天持股比例将升至42.28%。

但截至今年一季度末，中山润天持有的中炬高科6543.8+0.99亿股中，有近八成被质押。然而，“转型造车”的姚振华却深陷欠薪、裁员、巨额债务的负面舆论。耗资数千亿的宝能汽车，多年未能实现量产。旗下唯一能拿到手的观致汽车销量也一直在下滑，一直在密集执行。截至目前，执行金额仍超过257万元。

7月12 -13日，宝能系投资平台聚胜华的公司债“21申聚01”接连跌停，触停。此前，大公国际将钜盛华的评级展望由“稳定”改为“纳入信用观察名单”。大公国际认为，钜盛华股权高比例质押，子公司前海人寿风险管理能力有待提高，仍面临一定的资本补充压力。

截至2020年底，宝能投资集团已质押聚胜华股份80.865438亿股，占其股份的7.354%。同期，钜盛华总资产5259.66亿元，总负债4309.75亿元，资产负债率81.94%。从债务结构来看，聚盛华的有息债务主要是65，438+0年和65，438+0-2年内，两者合计占全部有息债务的60%以上，但账上现金捉襟见肘。

由此，市场对中炬高新的定增方案产生质疑。目前的宝能系能筹集多少资金参与中聚高科的认购？如果中炬高科真的能得到宝能系的“输血”，姚振华将如何向被拖欠工资的宝能员工交代？

但不管怎样，7月27日，长城证券、国信证券、中信证券都给了中炬高新买入或增持的评级。中炬高科能否翻身挑战“老大哥”海天叶巍，就看姚振华接下来的操作了。